[투자] 제약/바이오는 버블이 아니다

제약/바이오는 버블인가 버블이 아닌가? 이 분야에 대해 관심이 많고, 항상 얘기를 하는 입장에서 설명을 하고 나면 많이들 묻는 것이 '바이오는 버블 아닌가요?'라는 질문이죠. 

저는 바이오주는 버블은 아니다라고 주장을 하는 사람입니다. 왜 바이오주들은 버블이 아닌가라고 주장합니까라고 물어보면, 그 질문에 대한 대답은 바이오주, 특히 파이프라인 신약 회사들은 버블을 주도하고 있다고들 여겨지고 있죠. 왜 그럴까요?

이유 1. 기업 실적이 없어서. 매출이 없어서 그렇습니다. 매출이 없으니 현금 흐름이 없고, 계속되는 지출이 있으니 문제가 되는 것이죠. 그러면서도 시가총액이 매우 매우 높은 기업들이 많습니다.

이유 2. 실제로 망하는 기업들이 있기 때문이죠. 아니 버블이 아니라면서?! 왜 망하는 기업들이 있어...  왜냐하면 파이프라인 기업들은 실패의 위험이 있기 때문이죠. 전임상에서 시작해서 임상 1상, 2상, 3상 그리고 NDA/BLA를 가는데까지 상당한 위험들이 도사리고 있죠. 위에서 보여준다 싶이 임상은 대부분 빚으로 하는 것이기 때문에 임상 실패를 하면 휴지조각이 될 수 있습니다. (그래서 잘 골라야겠죠.)

이유 3. 실제로 실체가 없는 기업들도 있죠. (이런건 버블입니다.)

이유 4. 아무래도 위의 이유와 덧붙여서 시장에 대한 이해 부족과 막연한 불안감! 

네 위와 같은 이유들이 바이오/신약개발 관련해서 많은 잡음들이 나오고 두려움의 대상이 되기도 하죠. 최근에는 삼성바이오로직스도 금감원의 회계분식 사건때문에 많이 떨어졌는데, 적자 기업이 도대체 무슨 시총의 규모가 저렇게 큰가? 이상하다에서 의구심을 키웠습니다. 

하지만 이러한 이유들은 '버블'이라는 말에 적합한 말은 아니죠. 물론 버블이란 것은 '가격'에 의해 정의를 받기 때문에 그렇다고 착각을 할 수 있습니다. 왜냐하면 버블의 정의 자체가 펀더멘탈에 비해 가격이 급등을 한 것이라고들 정의를 하기 때문이죠. 핵심은 '펀더멘털'과 '가격'의 상관관계입니다. 

(출처: https://en.wikipedia.org/wiki/Dot-com_bubble)

2000년대 초 Dot-com 버블의 주가 지수 그래프이다.

하지만 바이오 회사들의 펀더멘털을 재무제표만을 보고서 판단하기는 힘들고, 그에 따른 PER, PBR 등의 지표로 회사의 펀더멘털을 확인하는 것은 불가능하다는 것입니다. (발생하는 매출이 없으니까!) 하지만 발생하는 매출이 없다고 해서 바이오 기업들은 펀더멘털이 안좋은 것일까요? 아닙니다. 왜냐하면 신약개발과 같은 산업에서는 임상실험들을 진행해서 KFDA나 FDA의 허가를 받거나 Pipeline 자체의 시장성을 인정받아 빅파마나 다른 제약회사가 계약으로 개발중인 물질의 권리를 사가는 License Out (LO)가 발생해야 매출이 발생할 수 있기 때문입니다. 후자의 경우엔 투자금을 한꺼번에 회수하기 때문에 주가에 어마어마한 호재이지만 약을 내놓고 직접 판매를 하려면 추가 리스크가 있습니다. 

약을 직접 판매하는 경우는 이미 '약의 시장'이 형성이 되있는 여러분들에게 이제 공급이 되기 시작하는 것이죠. 제약시장은 이미 형성이 되어 있습니다. 환자들은 많고 건강에 하자가 있지만 적절한 혹은 최선에서 거리가 먼 치료들을 필요로 하고 있는 시장이 바로 이 시장이죠. 즉 시장은 이미 형성이 되 있는데 그 시장에 진입을 위해서는 막대한 자금과 시간을 투자를 해야만 되었었던 것입니다. 즉, 바이오 기업들은 옥석이 가려지는 산업이라는 것이죠. 

그런데 앞서 임상을 통과해서 시장에 진입을 해도 추가 리스크가 있다고 했습니다. 이 리스크는 바로 '침투율'입니다. 얼마나 약효가 우수하고, 사람들의 인지도를 바꿔 놓는가, 얼마나 가격 책정이 합리적이여서 환자들이 많이 사용하지만 회사에게도 이익을 남겨주는가가 관건이 되는 것입니다. 이 모든 것들이 요인들로 작용하기 때문에 파이프라인 단계에서는 임상 성공 여부가 가장 큰 리스크였다면 그 후에는 새로운 리스크를 걱정해야 하는 것이죠. 

 

(출처: Yahoo Finance에서 Stock quote "GILD")

주가가 $2.35에서 액면분할 5번 끝에 고점인 $118까지 올라간 신약개발회사에서 빅파마로 간 전설의 회사 Gilead Sciences

이거는 미국의 신약개발 회사 였고, 지금은 빅파마인 Gilead Sciences (Quote: GILD)의 주가 차트입니다. 신약들을 꾸준히 개발하면서 투자 기간 동안 지속적인 액면분할 (2:1), 5회를 하였고 마지막 Stock Split을 했을 때 이미 텐베거였지만 거기서도 70달러까지 올라가는 엄청난 초대박 기업입니다 (20년 사이 거의 900배 Return). 자 그런 어마어마한 주가 상승 후에 근데 크게 떨어졌을까요? 아니죠. PER이 무려 130에서 매출과 수익이 올라가면서 10으로 떨어지기 시작합니다. 그 후에 우측에 많은 'D'로 볼 수 있듯이 제약회사가 꾸준한 배당을 줄 수 있는 우량주가 되어주죠 (Dividend이므로 이벤트에선 D로 표시합니다). 

이렇듯 이 분야는 주가가 선행하고 실적이 후행하는 특징을 갖고 있습니다. 블럭버스터 신약이 나오는 회사는 저렇게 어마어마한 수익 창출을 거둘 수 있는 것이죠. 

매듭을 지어 보자면...

1. 제약/바이오는 어마어마한 리스크 산업입니다. 임상 성공 여부와 시장 경쟁력 두 가지 요소가 투자 성패의 핵심을 쥐고 있는데 숫자로 나타나지 않는 특성 때문에 쉽게 평가하기 어렵습니다.
   
2. 버블이 아니라 옥석을 가리는 곳입니다. 진짜는 살아남고 가짜는 죽습니다.